爱奇艺对百度“功与过”

2018年2月28日，爱奇艺向美国SEC提交了招股文件，拟通过IPO募集15亿美元，由高盛、瑞信和美国银行联合承销，纳斯达克代码为IQ。

关于爱奇艺的业绩、估值及与Netflix的比较分析，见虎嗅精选《财报透露的真相》专栏明天（3月6日）发表的《“双轮驱动”的爱奇艺与Netflix尚有很大差距》。

目前爱奇艺三大股东依次为百度、小米、高瓴资本。第一大股东百度持有69.6%。爱奇艺上市后融资后，百度持股比例将被稀释到60%一线，但仍为控股股东（Controlling Shareholder）。

本文着重分析爱奇艺以往对百度业绩的影响及独立IPO之后的财务效果。

爱奇艺“功高莫若救驾”

2017年百度营收达848亿，较2007年增长4762%，年均复合增长率47.46%。但近年来百度营收增速显著回落，2016年只有6%。2017年百度营收同比增速回升到20%，爱奇艺功不可没。

剔除爱奇艺收入，百度2015年、2016年、2017年营收见下图。

 

2017年，爱奇艺占百度营收的比例达到20%，而2015年只有8%。

2016年，百度、爱奇艺营收增量分别为417亿和592亿。爱奇艺对营收增长的贡献率高达142%，若无爱奇艺，百度2016年营收将会负增长！

2017年，爱奇艺对百度营收增的贡献率回落到43%。

爱奇艺的“救驾”之功不仅体现在撑起营收增长的“半边天”，搜索业务增长空间越来越小的背景下，付费会员、内容分发等新兴业务的重要性无以附加。

百度将营收分为“线上推广”及“其它服务”两大类。爱奇艺广告业务收入属于“线上推广”，付费会员服务属于“其它服务”。

过往六个季度，爱奇艺广告收入占百度线上推广收入的份额在10%左右。与“大搜”业务收入的比例为1:9。

2017年Q4，爱奇艺会员付费在百度“其它服务”中的比重达90%。

 

爱奇艺会员服务崛起对百度最重要的意义是“换天花板”。

百度原先的“天花板”是互联网广告。根据中国广告协会数据，2016年中国广告行业年收入6489亿，其中互联网广告2305亿，无数牛X的互联网公司靠这块蛋糕维生。百度最牛，2016年“线上营销”收入645亿，占比28%；腾讯2016年网络广告收入270亿，占比12%。两大巨头吃掉40%份额，其余被众多玩家分食，门户、浏览器、网址导航、输入法……

每家互联网企业的广告份额靠自己努力，而广告总金额取决于实体经济投多少广告费及在电视、户外、网络等渠道间的分配。好比一个早市有3个早点摊儿，每天有200位顾客、每位只肯花5元，3位摊主再努力也突不破1000元这个天花板。

阿里与“互联网广告”这块“天花板”关系不大；腾讯20%的营收来自广告，五分之四的天空不受影响；BAT中只有百度被这块“天花板”捂得严严实实，这是其估值低于AT的主要原因。

互联网时代的内容付费是新鲜事物，虽然不宜盲目乐观，但“天花板”暂时还看不清。2017年，Netflix付费会员业务营收116.9亿美元、毛利润率34%，市值超过1300亿美元。#令人神往#

爱奇艺把罩着百度的那块“天花板”捅出个不小的洞。

爱奇艺“功大于过”

百度为发展网络视频业务的付出代价可归纳为两大类，牺牲毛利润率和提高费用率。

2011年百度毛利润率尚为73%，2015年跌至59%，此后一直在低位运行。

 

百度营收成本包括流量获取（TAC）、带宽、折旧、运营成本及内容成本。2017年，这五项运营成本总计368亿，其中内容成本达134亿元（爱奇艺花了126亿）。

 

2017年，五项运营成本合计占营收的43%。内容成本增速惊人，2014年为4%，2016年增至11%，2017年22%。

剔除爱奇艺（营收、成本、费用从百度相应数据中分别剔除），百度毛利润几乎没有变化，毛利润率却是不可同日而语。2017年，百度毛利润（毛利润1）为417亿，若剔除爱奇艺则毛利润（毛利润2）为418亿，毛利润率分别为49%和62%。

爱奇艺对百度毛利润几乎没有造成影响，对经营利润则不然。假如剔除爱奇艺，2017年经营利润可达196亿，经营利润率达29%。

最终，爱奇艺使百度净利润率跌了5~9个百分点。2017年百度净利润183亿、净利润率22%。剔除爱奇艺，净利润可达220亿，净利润率33%。

 

百度最新市值约为870亿美元，市盈率刚好是30倍。爱奇艺令百度少赚了37亿，大约损失175亿美元市值。但没有爱奇艺，2017年百度的营收增速就只有13%，2016年更是会出现负增长。

通过对中概股的长期观察，发现市值与营收增速高度正相关，巨亏损不怕、就怕经营收增速放缓。当年去哪儿网、京东亏那么多股价仍然蹭蹭地涨；唯品会屡遭做空，依然“妖气十足”，营收增速一回落，股价应声腰斩。

假如没有爱奇艺，百度说不定只能获得20倍市盈率，市值4400亿（220亿×20倍），约合695亿美元。

爱奇艺“很烧钱”，对百度却是“功大于过”。

爱奇艺上市之后

在财务上，对被投资企业有两种处理方式：成本法和权益法。

采用成本法编制报表无须确认子公司营收、利润等方面的数据，只需关心两点：一是被投资企业公允价值与投资成本之间的差额；二是现金分红。

例如原始投资5000万，占股10%。如果被投资企业上市后市值为10亿，则投资方获得5000万投资收益。假如标公司市值又涨到了20亿，投资方可以再确认1个亿投资收益（与被投资企业盈亏无关）。如果被投资企业每年拿1000万分红，投资方每年可确认100万投资收益。

权益法直接反映投资方在被投资企业享有的“投资者权益”，即净资产。被投资企业盈利1个亿，假如不分红、不回购，净资产就会增加1个亿，持有80%股权的大股东确认8000万投资收益（另外2000万归小股东）。

如果被投资企业是溢价收购的，则会形成商誉，母公司需要对商誉进行摊销或“减值测试”。比如花1亿取得净资产1000万的公司80%股权，投资方要在资产负债表上计9200万商誉。假如商誉分10年摊销，而每年分红加上按股比分享的净利润不能覆盖商誉摊销，投资方就惨了。虎嗅精选财报分析专栏《财报透露的真相》于3月2日以掌趣为例进行了讨论，详见《靠并购做大的掌趣，将被商誉拖垮》。

百度是爱奇艺的控股股东（Controlling Shareholder），按惯例将采取权益法合并报表。

爱奇艺上市后百度持股比例约为60%，“少数股东”将承担40%的亏损。

百度可一面将爱奇艺“圈”在自家生态圈，一面利用资本市场进行股权、债权融资，还立杆见影地减亏十几个亿，可谓一举三得。

#对爱奇艺更详尽分析，请参见笔者于明早在虎嗅精选《财报透露的真相》专栏中发布的内容。

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