真有泡沫？未必。2014不是1999，更不是2007

想必你已经看了经纬创投创始管理合伙人张颖写给经纬系CEO的那封警示泡沫的信，你还可能从各种其他渠道读到更多包含相似观点的文章，比如网景浏览器创始人、现投资人安德森，就也认为现在科技创业公司烧钱的速度太快，一旦形势变化，很多公司将蒸发掉。

类似观点的产生不是偶然的，而其中似乎最为站得住脚的理由，是美国二级市场已经涨得太久了，因此是不正常的。即便不考虑企业的实际经营状况如何，仅仅是因为投资公司类似的调整预期，以及在经济政治宏观面不确定性增加的刺激下，成为一种普遍预期，那么，调整也是大概率事件。

这种预期显然已经影响到了二级市场，而且应该不是现在才有的，以代表科技业晴雨表的纳斯达克综合指数为例，过去12个月累计上涨了20%，但自今年3月的那次规模较深的调整以来半年多的时间里，仅上涨了3.5%，滞胀征兆非常明显。这一整体的表现从更为微观的企业那里也得到了解释：

最近12个月纳斯达克的增长，主要是受大市值股票带动的，比如在这期间Facebook上涨了61%，苹果上涨了45%，百度上涨了41%，谷歌上涨了40%，仅这四家公司的市值总和就达到12500亿美元，这一点和1999年时的情况倒是有些相似，当时一个主要的特征也是大市值科技股的狂飙。

实际上，增长的势头从3月份的调整以来已经明显减弱了，这期间Facebook仅上涨了12%，谷歌基本持平，只有苹果和百度仍然保持较快增长（分别上涨了33%和20%，前者主要受拆股驱动，后者主要受移动端快速增长驱动），而作为调整的先锋，亚马逊则自年初就开始调整，迄今已经下跌了18.6%，而eBay自3月以来也下跌了7%。

与之相应，如张颖在那封信中提到的，过去12个月中纳斯达克综合指数成份股中，有47%的个股相对这期间的峰值已经下跌了20%，而峰值发生在两个密集时间段，一个是3月初，一个是9月初，3月初的那次调整让很多曾经的明星股再也没能涨起来，而且这在其他市场也一样，比如纽交所上市的奇虎360，三月份以来已经下跌了40%，港交所上市的腾讯则下跌了近10%。

但即便大的调整已经箭在弦上，也并不意味着对创业公司而言，2014年会成为1999年或2007年：泡沫很大程度上是就资本市场而言的（钱太多，既有货币供给增加的因素，也有传统行业普遍面临的转型因素，后一因素使得大量产业剩余现金流寻找新的机会），而好的项目仍然是稀缺资源（这也导致过多资金追逐较少的项目，从而产生价格泡沫）。

实际上，如果说1999年～2000年开始的那次去泡沫化过程中，让成千上万的创业公司倒闭，而2007～2008年的这次调整受伤害的主要是金融业，科技特别是创业领域在这个时期并没有停止，Groupon等团购创业者就诞生在这个时期，今年上市的阿里巴巴和京东，甚至包括2004年就已上市的腾讯，都是在这个期间诞生或完成腾飞动力的积蓄的。

这两次去泡沫化过程还有下列不同：1999～2000年的那次，互联网刚刚来到第一个山峰，预期超高，而商业模式却还不明晰，用户基数也还少得可怜，明星公司是思科这样的基础设施供应商，因此科技公司非常惨重；但到了2007～2008年的这次，预期得到修正，更多的商业模式已经被证明是可行，用户规模急剧扩张，足以支撑起更多盈利的商业模式。

还有，后面这次危机表面上是从金融领域肇始的，实际上是传统制造和服务行业的企业增长和盈利能力的下降，比如电信设备和运营、基础工业设备制造业的领头羊的股票至今仍然有很多没有回到2007年危机爆发前的高度，这为科技领域注入了新的动力：过剩产业资本、需求和替代机会。

现在的情况比6、7年前又有了天壤之别：使用互联网的用户更多，更多的商业模式开始规模盈利，传统行业的互联网化已经成为竞相追逐的机会，创业经验更加成熟，创富效应重新占据主流（想想孙正义吧，他曾被认为是两次危机的受害者，但现在又重新成为日本首富），各种基础设施都已经准备就绪，技术的积累为综合与突破创造了机会（谷歌等公司掀起的跨界投资就是最好的明证），用户习惯开始形成，等等。

而在所有这些因素之外，更值得关注的是移动互联网的崛起所带来的变化：以中国为例，经过20年的发展，传统基于PC的互联网才拥有了5亿的用户，而基于智能手机的移动互联网仅仅用了5年时间，就达到了同样规模。中国目前有12.6亿的手机用户，这个数字是目前互联网用户的两倍多，随着更多的用户选择智能手机，互联网用户的规模将在未来几年内增加一倍以上。

这意味着，无论是对现有的行业巨头，还是创业公司，其潜在的用户规模将成倍增加，这将提供更多的细分市场的机会（单一市场的潜在用户规模比过去增加了很多），而与之伴随的，还有更多的时间和金钱从线下转移到线上。而同一时期成熟的创业者规模却是相对稳定，新的创业者的成长需要时间，这注定了创业项目的稀缺性会在相当长的一段时间内一直延续下去，而根本不用担心泡沫太多。

这种移动转向已经使一些公司受益，比如最近一年涨幅最大的Facebook、苹果、谷歌和百度，就都受益于移动互联网带来的用户红利，而未来那些在移动领域占据有利位置的公司，可以预期增长机会将成倍增加。

当然，也应该警惕，智能手机带来的用户规模增长速度可能会迅速下降，以中国为例，明年也许就将下降到30%以内，而后年则可能下降到20%以内，那时不同的公司可能会反应出不同的影响：那些主要靠用户规模绝对增加来驱动增长的公司，将可能面临增长放缓的压力，只有那些能充分利用规模效应的公司，才能持续增长。

从这个角度看，也许2015～2016年对一些公司是考验期，比如像Facebook这样移动端收入已经超过50%，所有用户中的绝大部分已经开始使用移动互联网的公司，或者像苹果这样主要依靠终端设备提供增长动力的公司，又或者当用户在移动和PC端的行为具有可替代性、而一家公司又主要建立在这样的业务上时，比如一个用户在移动端游戏和购物多了，在PC端相应也会减少（虽然可能不是等比例减少）。

但迄今为止，中国的几家主要公司都还不需要担心这些，因为它们的移动端收入占比都还很低，其中最高的百度也只有30%，而且它所处的搜索领域做的是连接的生意，而移动互联网创造了更多的连接机会，而阿里和腾讯虽然各自的业务属于可替代的购物和游戏，但它们目前的移动端收入占比也少得多，因此也还有足够空间。

而对于数量众多的创业者而言，更大的用户规模意味着更多的进入机会，和基于细分市场建立壁垒的机会，这对投资人而言，意味着更多的投资机会，而非更多的泡沫。我比较认同GGV管理合伙人李宏玮的一个判断：泡沫也许存在，但机会也很多，对投资人而言，选择什么项目比价格重要得多。